Gehen Frauen anders mit Geld um? // Weibliche Risikoneigung & Investments

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Der Weltfrauentag am 8. März gibt sich selbst jedes Jahr ein Motto. 2021 lautet der entsprechende Kampagnen-Hashtag: #ChooseToChallenge und die erhobene Hand zeigt, dass man bereit ist, zu sprechen – wie die Meldung in der Schule.

Ein Fokus für dieses Jahr ist also, Vorurteile und psychologische Biases zu hinterfragen. Und zwar in seinen eigenen Gedanken und im Gespräch mit anderen. Dieses Motto habe ich mir heute zum Anlass genommen, um zu hinterfragen, ob Frauen anders mit Geld umgehen als Männer. Speziell möchte ich mich auf die Frage konzentrieren, ob Frauen eine andere Risikoaffinität aufweisen. Denn die Unterschiede in der Risikoneigung werden immer wieder als der Kerngrund angeführt, warum Frau weniger am Aktienmarkt investieren.

Empirische Fakten zu einer seltenen Spezies: Aktionärin

Dass Frauen deutlich weniger oft am Aktienmarkt investiert sind, ist unumstritten. Frauen legen ihr Geld deutlich häufiger als Männer auf dem Tages- oder Festgeldkonto an. Die Aktionärsquote in Deutschland liegt 2020 laut Deutschem Aktieninstitut (DAI) bei 17,5% der Bevölkerung ab 14 Jahren. Der höchste Stand seit fast 20 Jahren! Dabei waren 4,5 Millionen Frauen (ca. 13%) und 7,9 Millionen Männer (ca. 22%) an der Börse aktiv.

Frauen setzten dabei deutlich häufiger auf Investmentfonds und ETFs als auf Einzelaktien. Das sieht man insbesondere bei den Neuaktionärinnen 2020. Denn obwohl die Zahl der Aktionärinnen 2020 insgesamt stark angestiegen ist, blieb die Zahl jener Investorinnen, die in Einzelaktien investieren laut DAI stabil, da sich fast der gesamte Nettozuwachs auf Fonds/ETF-Anlegerinnen konzentriert.

Selten, aber dafür erfolgreicher

Diese Präferenz wird auch oft als Grund angeführt, warum in verschiedenen empirischen Studien weibliche Investorinnen eine bessere Rendite erzielen als männliche Investoren. Männer würden ihre Fähigkeiten, den Markt schlagen zu können, häufiger selbst überschätzen und zu viel traden. Dabei ist „Hin und Her macht Taschen leer“ nicht ohne Grund schon lange eine der wichtigsten Börsenweisheiten. Viele dieser Studien (egal ob in Deutschland oder Amerika) betrachten immer nur ein einzelnes Börsenjahr. Daher gibt es natürlich auch Jahre, in denen sich die Männer mit dieser aktiveren Trading-Strategie durchsetzen können und mehr Rendite einfahren.

Die Entscheidung für breit diversifizierte Fonds bzw. ETFs und gegen Einzelaktien ist langfristig aber der beste Weg, um eine gute Rendite ohne zu viel Risiko zu erhalten. Wer mehr zockt, kann auch mehr gewinnen. Er muss aber auch mit höherer Volatilität leben. Ich frage mich: Zeigt sich bei der Präferenz für ETFs auch wieder die geringere Risikoneigung von Frauen? Das klingt für mich sehr negativ. Sollte man nicht eher die Frauen, die sich überhaupt an die Börse getraut haben, beglückwünschen, dass sie mit der breiten Diversifikation die richtige Strategie gewählt haben?

Empirische Fakten zur weiblichen Risikoneigung

Es gibt sehr viele wissenschaftliche Studien über die unterschiedliche Risikoaffinität zwischen den Geschlechtern. Das Ergebnis ist häufig: Frauen haben eine geringere Risikobereitschaft als Männer.

Dies gilt sowohl für eine allgemeine Risikobereitschaft als auch für die spezifischen Risikoneigungen in verschiedenen Lebensbereichen. Dabei unterscheidet die Wissenschaft oft fünf Bereiche:

• Finanzielle Entscheidungen: Investitions- und Wettverhalten (inkl. ökonomischen Experimenten)
• Entscheidungen bezüglich Gesundheit und Sicherheit: z.B. Helmtragen beim Fahrradfahren oder gesundheitsbewusste Ernährung
• Ethische Entscheidungen: z.B. mit drei Drinks in den letzten beiden Stunden noch Auto fahren
• Entscheidungen bezüglich der Freizeitgestaltung: z.B. Bereitschaft zum Bungee Jumping oder Paragleiten
• Entscheidungen im sozialen Bereich: z.B. Vertreten von unpopulären Ansichten in Gruppen oder Tragen unkonventioneller Kleidung

Nur in Bezug auf die Risikoneigung im sozialen Bereich gibt es einige Forschungsergebnisse, die Frauen keine geringere Risikoaffinität zuweisen. Überall sonst scheuen Frauen eher das Risiko.

Dabei ist auch egal, wie die Risikobereitschaft gemessen wird. Manchmal werden die Studienteilnehmer einfach nach einer Selbsteinschätzung ihrer Risikoneigung gefragt (allgemein oder speziell auf Finanzen bezogen wie in der folgenden Grafik). Oft werden ökonomische Laborexperimente mit Studenten durchgeführt. Feldversuche bzw. reale Experimente sind in diesem Kontext hingegen selten und sind eher ein Trend der letzten zahn Jahre.

Doch ganz so einfach sollte man sich die Sache dann doch nicht machen. Denn gerade die Ergebnisse ökonomischer Experimente, die einen Großteil der empirischen Daten zu dieser Forschungsfrage ausmachen, müssen immer mit Vorsicht genossen werden.

Die Probleme mit (vielen) ökonomischen Laborexperimenten

Experiment-Design

Allein das genaue Design des Experiments hat bereits einen großen Einfluss auf die Ergebnisse. So fand ein Forscher des Instituts zur Zukunft der Arbeit heraus, dass je nach gewähltem Experiment zur Bestimmung der Risikoneigung der Unterschied zwischen den Geschlechtern unterschiedlich groß ist. Wählt man eine Risiko-Experiment, das an das alte Windows-Spiel Minesweeper erinnert, verschwand der Geschlechtereffekt in dieser Studie sogar komplett. Wenn es doch einen echten Unterschied bei der Risikoaffinität zwischen den Geschlechtern gibt, warum hängt das Ergebnis dann vom gewählten Experiment ab?

Laborsituation

Ich habe als Studentin selbst oft an diesen ökonomischen Experimenten teilgenommen (und auch meine Masterarbeit auf einem Laborexperiment aufgebaut). Meine Universität hat damals einen durchschnittlichen Stundenlohn von 8 Euro für die Experimente zugrunde gelegt. Schnell verdientes Geld für die Beantwortung von ein paar Fragen! Ich habe mich damals in den Experimenten immer so verhalten, dass ich den maximalen Profit für mich selbst herausholen konnte. Ich war jung und brauchte das Geld 😉 Ethische und moralische Fragen, die mit solchen Experimenten untersucht werden sollen, habe ich bewusst ausgeklammert. In dem geschützten Laborbereich kam ja niemand ernsthaft zu Schaden. Würde ich im echten Leben genauso handeln? Sicherlich nicht.

VWL-Studium

Besonders VWL-Studenten, die einige der genutzten Experimente aus ihren Vorlesungen kennen, handeln in diesen Laborexperimenten häufig so hyperrational wie ich. Daher ist das VWL-Studium inzwischen oft auch eine der Kontrollvariablen, die am Ende des Experiments erhoben wird. Bei älteren Studien wurde dieser Effekt oft noch nicht kontrolliert. Zudem kommt hinzu, dass die Experimentteilnehmer in einem Großteil der Fälle ausschließlich oder größtenteils Studenten sind. Das heißt, dass wichtige demographische Einflussfaktoren wie das Alter, Einkommen, Vermögen, der Familien- oder Bildungsstand unberücksichtigt bleiben könnten. Neuere Laborexperimente achten natürlich auf solche Einflussfaktoren. Ältere Studien tun dies seltener.

Demographische Diversität der Studienteilnehmer

So gut wie alle Studien, die ich zur weiblichen Risikoneigung finden konnte, weisen explizit darauf hin, dass diese weiteren demographischen Faktoren in der vorliegenden Studien nicht berücksichtigt wurden. Aber spielen sie bei der scheinbar überwältigenden Faktenlage hinsichtlich der geringeren weiblichen Risikoneigung wirklich eine große Rolle? Den Einfluss des Alters und den des Einkommens möchte ich genauer beleuchten.

Der Einfluss des Alters

Forscher am Deutschen Institut für Wirtschaftsforschung (DIW) haben auf Basis der Daten des Sozio-Ökonomischen Panels (SOEP) untersucht, welchen Einfluss das Alter auf die Risikoneigung hat. Durch die einmalige Datenlage des SOEP, die die gleichen Probanden teilweise über Jahrzehnte immer wieder befragt, konnten zwei Kernerkenntnisse gewonnen werden.

1. Die Risikobereitschaft nimmt mit dem Alter ab [wenig überraschend]. Besonders stark ist die Abnahme zwischen 20 und 30 Jahren.
2. Die Risikobereitschaft eines Individuums verändert sich besonders als junger Erwachsener noch stark. Während 50-Jährige zehn Jahre später deutlich häufiger weiterhin eine ähnliche Risikoneigung im Vergleich zur Gesamtbevölkerung aufweisen, ist die Risikoneigung bei sehr jungen und sehr alten Erwachsenen weniger stabil.

Für mich kommt auf Basis dieser Ergebnisse die Frage auf, ob junge Studenten wirklich die besten Subjekte zur Erforschung des Themas Risikoaffinität sind. Unabhängig vom Alter und der Stabilität der Risikoneigung finden die Forscher vom DIW in ihren Daten aber auch wieder den altbekannten Unterschied zwischen den Geschlechtern.

Der Einfluss des Einkommens

In der DIW-Studien wurde auch untersucht, ob eine Veränderung des Einkommens mit einer Veränderung der Risikoneigung einhergeht. Hier konnte allerdings kein Effekt festgestellt werden. Doch heißt das im Umkehrschluss, dass das Einkommen keinen Einfluss auf die Risikobereitschaft hat? Nein, denn diese Frage wurde in dieser Studie überhaupt nicht untersucht.

Tatsächlich besteht in der Wissenschaft in dieser Fragen ein ähnlicher Konsens wie bei der Geschlechterfrage. Wer ein höheres Einkommen hat, ist risikobereiter. Gegebenenfalls ist es auch umgekehrt: Wer risikobereiter ist, hat ein höheres Einkommen. Da sind sich die Forscher noch nicht sicher. Ähnliches gilt für das Vermögen.

Risikoneigung der Haushaltsvorstände

Daher finde ich eine andere Studie des DIW sehr spannend: Oleg Badunenko, Nataliya Barasinska und Dorothea Schäfer untersuchten, welchen Einfluss Einkommen und Vermögen auf die Investitionsentscheidungen von Männern und Frauen haben. Dabei unterschieden die Forscher zwischen risikoarmen Anlageklassen (d.h. klassischen Sparprodukten, Bausparverträgen und Lebensversicherungen) und risikoreicheren (wie Staats- und Unternehmensanleihen, Aktien, Fonds und anderen Unternehmensbeteiligungen).

Zudem ist an dem Forschungsdesign interessant, dass nicht Individuen, sondern Haushalte betrachtet wurden. Christoph hat mich bei der Diskussion der Studien auf die Idee gebracht, dass dies ein kleiner aber feiner Unterschied sein kann!

Denn auch heute noch treffen häufig die Männer alleine oder vorwiegend die Finanzentscheidungen für ihre Familie (und haben insgesamt eine höhere Finanzbildung als Frauen, unabhängig vom Familien- bzw. Finanzentscheiderstatus). Könnte die geringere Aktionärinnenquote in Deutschland also einfach daran liegen, dass Frauen einfach seltener selbst in Aktien investiert haben, während aber ihre männlicher Partner quasi „für die Familie“ doch investiert ist (aber ohne echtes Gemeinschaftsdepot, sodass es statistisch nicht sichtbar ist)?

Diese spezielle Studie umgeht diese Frage, indem sie immer ganze Haushalte anschaut und dabei zwischen weiblichen und männlichen Haushaltsvorständen unterscheidet. Hier die Definition dieses etwas sperrigen Begriffs:

Haushaltsvorstand ist in Mehrpersonenhaushalten die Person, die
am besten über die Belange des Gesamthaushalts und der anderen
Haushaltsmitglieder Auskunft geben kann und außerdem den größten
Einfluss auf die Verwaltung des Haushaltseinkommens hat.

Definition des SOEP

Bei den Studienergebnissen zeigt sich zunächst das gewohnte Bild: Haushalte mit weiblichem Haushaltsvorstand halten nur in 38% der Fälle riskantere Finanzprodukte, während 45% der Haushalte mit männlichem Haushaltsvorstand in diesen Anlageklassen investiert sind.

Doch die Forscher berücksichtigen auch, dass die beiden Arten von Haushalt nicht direkt miteinander vergleichbar sind. Denn die Haushalte mit weiblichem Haushaltsvorstand besitzen im Schnitt nur halb so viel Vermögen und verdienen etwa 10.000 Euro weniger Einkommen pro Jahr.

Rechnet man diese Effekte heraus, ergibt sich in der Simulation der Forscher kein signifikanter Unterschied zwischen den Geschlechtern mehr. Das Forscherteam berücksichtigte dabei nicht nur das Geschlecht, sondern auch Alter, Bildungsniveau, Beschäftigung des Entscheidungsträgers, Familienstruktur (denn der Familienstatus und die Anzahl Kinder beeinflusst die Risikoneigung möglicherweise auch), Immobilieneigentum, unternehmerische Tätigkeit sowie Höhe des verfügbaren Einkommens und des Geldvermögens.

Woran liegt’s also?

Genauso oft wie die Frage der unterschiedlichen Risikoneigung zwischen Männern und Frauen wurde auch schon die Frage nach dem Warum? diskutiert. Dabei gibt es bei der ewigen Nature vs Nurture Debatte im Kern zwei verschiedene Lager: Die Verfechter von Nature argumentieren mit evolutionärer Biologie, der Größe verschiedener Bereiche im Gehirn und steinzeitlichen Geschlechterrollen. Die Nurture-Fraktion kann gegen diese Argumente einige Gegenbeispiele anführen:

• Studienteilnehmerinnen von einer reinen Mädchenschule zeigten in einem ökonomischen Experiment die gleiche Risikoneigung wie die gleichaltrigen Jungen von einer koedukativen Schule. Die Mädchen der koedukativen Schulen waren hingegen risikoscheuer als ihre Klassenkameraden, insbesondere, wenn sie für das Experiment zusammen mit Jungen in eine Gruppe eingeteilt wurden.
• In der matrilinearen Kultur der indischen Khasi entscheiden sich die Frauen häufiger als die Männer der patriarchisch organisierten Maasai-Kultur für eine risikoreichere Version eines ökonomischen Spiels. Das jeweils andere Geschlecht entschied sich deutlich seltener für die Risiko-Variante.

Doch so richtig kann man die Nature vs Nurture Frage natürlich nie klären. Außer man nimmt 200 Neugeborene und lässt sie durch Roboter großziehen…

Nach all der Empirie noch etwas Bauchgefühl

Ich persönlich denke, dass die in der Wissenschaft schon fast als stilisierter Fakt geltende Erkenntnis, dass Frauen weniger risikoaffin als Männer sind, einen zweiten Blick wert ist. Natürlich möchte ich diesen Fakt nicht leugnen, aber es lohnt sich, genauer zu hinterfragen, ob die Risikoneigung tatsächlich auch zur Erklärung anderer beobachtbarer Daten (wie der geringen Aktionärinnenquote oder dem Gender Wage Gap) taugt.

Zweifel an der geringeren Risikoneigung als Erklärung für Investitionsentscheidungen (1)

Ich persönlich finde daher die oben diskutierte DIW-Studie besonders spannend. Einkommen und Vermögen sind laut den Wissenschaftlern gegebenenfalls sogar wichtigere Einflussfaktoren auf Investitionsentscheidungen als das Geschlecht. Auch die von den Autoren (2009!) angeführte Begründung überzeugt mich in diesem Punkt: Je höher das Vermögen bzw. die Investitionssumme, desto weniger wichtig seien die Fixkosten von Investments wie z.B. Ordergebühren oder die Stückelung von Wertpapieren. Heute kaum mehr vorstellbar, aber 2008 wurden geschätzt zwei Drittel der in Euro neu aufgelegten Industrie-Anleihen mit einer Stückelung von mindestens 50.000 Euro ausgegeben. Definitiv nichts für normale Privatanleger.

Wer nur ein paar Tausend Euro Vermögen besitzt oder maximal 25 Euro im Monat investieren kann, musste sich seine Anlagen und seinen Broker schon etwas genauer aussuchen, um überhaupt investieren zu können oder sein Investment nicht durch zu hohen Kosten zu stark zu schmälern.

Zum Glück gehen die Banken und Broker in dieser Hinsicht in den letzten Jahren definitiv den richtigen Weg! Die Tendenz geht klar zu rein prozentuale Kosten ohne Mindestgebühren je Order, komplett kostenlosen Sparplänen und immer geringeren Sparplanmindestsummen. Die ING bietet inzwischen sogar manche kostenlosen Sparpläne ab 1 Euro! Und sogar das Investment in Aktienbruchstücke (fractional shares) ist inzwischen auch für deutsche Privatanleger außerhalb von Sparplänen möglich, sodass auch die Bedeutung der gewählten Stückelungen von Wertpapieren abnimmt.

Zweifel an der geringeren Risikoneigung als Erklärung für Investitionsentscheidungen (2)

Wer – wie ich jetzt – viele Studien zu geschlechterspezifischen Unterschieden in der Risikoneigung gelesen hat, dem ist es vielleicht auch folgendes aufgefallen. Die Unterschiede sind in vielen Studien statistisch signifikant. Aber es gibt auch sehr viele Studien, die keine Unterschiede finden. Das könnte am gewählten Risiko-Experiment liegen, das einen starken Einfluss darauf hat, ob überhaupt ein beobachtbarer Unterschied gemessen wird. Wenn es statistisch signifikante Unterschiede gibt, sind die absoluten Unterschiede fast immer nur sehr klein. Das heißt, dass der Unterschied zwar vorhanden, aber nicht besonders groß ist.

Der Forscher Antonio Filippin hat die etwas schwerer zu verstehenden statistischen Korrelations- und Regressionskoeffizienten in einen einfach zu verstehendes Beispiel umgerechnet: Eine zufällig ausgewählte Frau ist in 60% der Fälle risikoaverser als ein zufällig ausgewählter Mann. Gäbe es keine systematischen Unterschiede zwischen der Risikoneigung von Männern und Frauen, läge der Wert bei 50%. Mit so einem kleinen Unterschied in der Risikoneigung lassen sich also große Unterschiede (wie bei der Aktionärsquote) nicht vollständig erklären. Ockhams Rasiermesser anzuwenden, ist zwar immer verlockend, aber man darf es sich auch nicht zu einfach machen. #ChooseToChallenge

Welche weiteren Faktoren spielen deiner Meinung nach neben der geringeren weiblichen Risikoneigung und dem geringeren weiblichen Einkommens- bzw. Vermögensniveaus noch eine Rolle bei der Erklärung der geringeren deutschen Aktionärinnenquote? Wie kann die Finanzbildung von Frauen, die meiner Meinung nach ein weiterer entscheidender Faktor für zurückhaltendes Investmentverhalten ist, deiner Meinung nach weiter gesteigert werden?